Vi har positionerat oss för detta scenario, kanske något för tidigt, vilket inte är ovanligt för en konträr aktieinvesterare. Rotationen ut ur amerikanska aktier till mer fundamentalt attraktiva och undervärderade delar av de globala aktiemarknaderna verkar ha inletts. För närvarande verkar de europeiska aktiemarknaderna vara särskilt väl positionerade för att ta emot kapitalutflödena från USA.
Den här artikeln sammanfattar våra senaste observationer och vad de kan innebära för vår globala aktiefond SKAGEN Focus. Det är värt att notera att SKAGEN Focus endast har cirka 10 procent av sitt kapital investerat i amerikanska aktier, av värderingsskäl, medan ungefär 40 procent är exponerat mot kraftigt rabatterade europeiska cykliska investeringar. Resten av portföljen är koncentrerad till japanska, koreanska och latinamerikanska marknader, som också handlas till exceptionellt låga värderingar ur ett historiskt perspektiv.
En extrem utgångspunkt
Vi har genomgått en intressant period – nästan 20 år – där amerikanska aktier har överpresterat den europeiska små- och medelstora bolagssektorn. Värderingsskillnaden mellan de två marknaderna har också varit extrem, särskilt för de största amerikanska bolagen, vilket har skapat en ovanlig investeringsmiljö.
Värderingsrabatten för europeiska små och medelstora bolag jämfört med de Magnificent 7 (de sju största bolagen i USA) är för närvarande 56 procent baserat på P/E-tal, vilket är dubbelt så högt som det 20-åriga genomsnittet (28 procent). Normaliseringspotentialen verkar vara betydande i takt med att katalysatorer för den stora rotationen fortsätter att växa fram.
Den mycket starka utvecklingen för europeiska små och medelstora bolag i jämförelse med amerikanska aktier mellan 2001 och 2006 kan kännas som ett avlägset minne, särskilt eftersom de sedan dess stadigt har underpresterat under en häpnadsväckande 20-årsperiod.
USA
Vi anser att den senaste korrektionen på den amerikanska aktiemarknaden – där S&P 500-index föll med över 10 procent från sin rekordnotering i februari – beror på en snabb ökning av den politiska landsriskpremien för aktiemarknaden. Utförsäljningen har varit särskilt smärtsam för de amerikanska megabolagen inom tekniksektorn, som gick in i året med ansträngda värderingar och mycket höga förväntningar. De flesta indikationer tyder på att Trump är villig att uthärda ekonomisk och marknadsmässig svaghet för att uppnå långsiktiga mål, såsom tullar och en mindre offentlig sektor. En våg av antiamerikanskt sentiment har spridit sig i Europa, Kanada och sannolikt i många andra länder. Den amerikanska administrationens mycket oförutsägbara och inkonsekventa kommunikation, särskilt kring tullar, skapar ett vakuum som har lett till handlingsförlamning bland företag och väckt oro bland investerare över den negativa effekten på den samlade amerikanska vinstutvecklingen.
Aktiemarknaderna börjar nu prisa in en våg av nedreviderade vinstprognoser eller åtminstone en avmattning i vinsttillväxten jämfört med resten av världen, och särskilt i förhållande till europeiska aktier. De senaste siffrorna för amerikanskt konsumentförtroende har varit mycket svaga. Den nära relationen mellan ledarna för de monopolistiska teknikjättarna och den amerikanska administrationen är högst problematisk. Om fler etiska gränser passeras kan kapitalutflödena från den amerikanska aktiemarknaden accelerera. Detta utgör ett stort problem för globala passiva investerare eftersom den amerikanska marknadsvikten i MSCI World Index nyligen nådde en topp på cirka 70 procent.
Argument för europeiska aktier
Ni kanske minns Mario Draghis berömda uttalande “whatever it takes” under Eurokrisen 2011, vilket banade väg för ett massivt räddningspaket inom regionen. Med liknande språkbruk har Tysklands nya förbundskansler, Merz, lovat att göra “whatever it takes” för att återstarta och försvara den europeiska ekonomin i det nya politiska och finansiella landskapet. Förslaget, som ännu inte har godkänts av Bundestag, inkluderar bland annat undantag för alla utgifter i den tyska försvarsbudgeten över 1 procent av BNP från den nationella skuldbromsen samt skapandet av en särskild fond för att modernisera Tysklands föråldrade infrastruktur, som också ska undantas från den nuvarande skuldbromsen (500 miljarder euro över tio år).
Detta kan potentiellt förändra spelplanen för Europa, ironiskt nog drivet och accelererat av den amerikanska administrationens nya politik. Det är värt att påpeka att den amerikanska exceptionalismen under det senaste decenniet delvis beror på landets 7-procentiga budgetunderskott, medan Tyskland endast ligger på 1 procent. Nu vill USA minska sitt underskott, medan Merz vill öka Tysklands.
Ett eldupphör i Ukraina och en fredsutdelning för Europa skulle också fungera som en kraftfull tillväxtinjektion i de europeiska ekonomierna. Vi förväntar oss att den massiva satsningen på infrastruktur och försvar inte bara kommer att driva tillväxt inom dessa sektorer, utan även väcka hela värdekedjor till liv över hela Europa, såsom företag inom byggutrustning, råvaror, stål och kemikalier.
SKAGEN Focus
Vår globala aktiefond SKAGEN Focus är väl positionerad för att dra nytta av ovanstående scenario under de kommande åren. Vi skiljer oss geografiskt från många andra globala fonder genom vår prisdrivna och konträra investeringsprocess. Vår exponering mot USA är endast cirka 10 procent, baserat på värderingsskäl, jämfört med det globala indexet (MSCI ACWI), där USA utgör omkring 65 procent. I stället har vi en betydande andel av fonden investerad i kraftigt rabatterade mindre europeiska bolag samt likvärdigt värderade aktier i andra delar av världen.
Några nyligen initierade bolag i fonden är särskilt väl positionerade i detta marknadsläge. Den österrikiska tegel- och rörtillverkaren Wienerberger skulle gynnas av ökad byggaktivitet och återuppbyggnaden av Ukraina i ett postkrigsscenario. Den förbisedda tyska kemikalieproducenten Wacker Chemie tillhandahåller tusentals produkter till många industrier, särskilt byggsektorn, som står för en betydande del av bolagets intäkter. Nederländska Aperam och spanska Acerinox producerar rostfritt stål i Europa och skulle dra nytta av ökad efterfrågan från försvars- och byggindustrin. Slutligen har vi flera byggmaskinsföretag i fonden med omfattande verksamhet i Europa, såsom japanska Takeuchi och koreanska Doosan Bobcat.
Den stora rotationen i rörelse
Det finns flera indikatorer på att en betydande rotation pågår på de globala aktiemarknaderna, vilket potentiellt kan signalera ett större skifte bort från amerikanska aktier till rabatterade och förbisedda aktiemarknader utomlands. Hittills i år har de så kallade Magnificent 7 fallit med 13 procent, den amerikanska aktiemarknaden har tappat 4 procent, medan europeiska aktier har stigit med 8 procent[1]. De enorma mängder kapital som under det senaste decenniet har investerats i passiva globala aktieförvaltningar, men ännu inte reagerat på denna utveckling, har potential att ytterligare accelerera rotationen. Vi bedömer att den största uppsidan finns inom små och medelstora bolag i Europa, men även på andra marknader utanför USA, särskilt inom de cykliska sektorerna av det globala investeringsuniversumet.
I detta scenario är SKAGEN Focus väl positionerad för att generera värde för våra andelsägare under de kommande åren.
[1] Bloomberg Magnificent 7 Total Return Index, S&P 500-index, STOXX Europe 600, per den 14/03/2025.